在具身智能与人形机器人赛道持续升温的当下，行星滚柱丝杠作为机器人关节的核心传动部件，一跃成为长期资金市场追捧的黄金赛道。近日，杭州新剑机电传动股份有限公司（下称“新剑传动”）的创业板IPO申请获深交所受理，凭借“人形机器人核心供应商”的标签，公司尚未上市便已吸引大量机构扎堆入局。
本次IPO新剑传动拟募资28.22亿元，其中超八成资金——25.19亿元将投向“年产100万台人形机器人及汽车行星滚柱丝杠产业化项目”，高调押注机器人赛道。
不过，界面新闻记者注意到，概念外壳之下，新剑传动正面临主营业务毛利率连降三年、核心客户收入大幅缩水、产能利用率不足却逆势扩产等多重问题。公司“机器人概念股”的真实含金量与募资合理性，还有待验证。
新剑传动的主营业务覆盖三大板块：丝杠及相关机电执行器总成、汽车座椅水平驱动器（HDM）、精密金属传动件。其中丝杠业务被公司定为未来核心发力方向，绑定人形机器人与汽车智能化两大热门赛道。从当前收入结构看，公司的基本盘是传统精密制造业务，机器人业务尚处于萌芽阶段。
2025年，公司第一大收入来源仍是精密金属传动件，贡献了46.16%的营收；第二大业务汽车座椅HDM占比约28%；被寄予厚望的丝杠及相关机电执行器总成，即便包含汽车领域应用，合计收入占比也25.89%，为第三大收入来源。其中直接来自人形机器人领域的收入仅3111万元，占总营收比重8.19%，尚不足一成。
报告期内，新剑传动营业收入从2023年的2.61亿元增长至2025年的3.8亿元，归母净利润从4410.04万元增长至6200.01万元。
界面新闻记者注意到，2023年至2025年，新剑传动主营业务毛利率分别是34.04%、30.46%和29.70%，三年累计下滑4.34个百分点，且下滑趋势尚未出现企稳信号。分业务来看，两大传统核心业务成为毛利率下滑的主要拖累：占比最高的精密金属传动件，毛利率从2023年的34.54%跌至2025年的27.08%，三年下降7.46个百分点，盈利能力缩水超两成；第二大业务汽车座椅HDM毛利率从34.58%降至29.19%，累计下滑5.39个百分点。
新剑传动视为增长引擎的机器人丝杠业务，盈利表现也并不稳定：毛利率从2023年的62.37%冲高至2024年的70.31%后，2025年又回落至59.53%，波动幅度超10个百分点。
会计师王明远对界面新闻记者表示：新剑传动连续三年毛利率下滑，且在营收增长背景下出现，往往意味着企业产品议价能力减弱、市场之间的竞争加剧。尤其占比最大的两块传统核心业务毛利率加速下滑，说明基本盘盈利能力正在恶化，仅靠占比不到一成的机器人高毛利业务短期内扭转整体趋势。
界面新闻记者查阅公开信息获知，新剑传动先后经历三轮增资。其中，2025年的第三次增资迎来大量机构追捧，公司的股东家数从13家扩大为43家。
新剑传动被追捧的核心逻辑是被认为是特斯拉Optimus供应商，但招股书信息公开披露方式让这一光环蒙上疑云。
新剑传动称，与人形机器人行业标杆客户A公司成立合作伙伴关系，除此之外还有B、C、D、E、F公司，所有机器人客户全部以字母代号匿名。令人费解的是，公司2025年前五大客户中没有一点一家机器人客户，沃德尔集团、长春富维安道拓、麦格纳、丰田纺织等汽车零部件企业占据了前五席位。这在某种程度上预示着，即便公司确实与头部机器人厂商有合作，但当前的订单规模或远未进入核心客户行列。
更大的争议点出在募投项目上。新剑传动本次IPO的核心募投项目“年产100万台人形机器人及汽车行星滚柱丝杠产业化项目”，将人形机器人丝杠与汽车丝杠的产能混同披露，并未分别说明两类产品的规划产能、预计收入与技术路线差异。
据业内人士张波涛介绍，行星滚柱丝杠在汽车与机器人两大场景下，并非同一种产品：汽车领域的线控底盘主要使用标准正向行星滚柱丝杠，而人形机器人关节所用的多为反向式行星滚柱丝杠，二者在精度等级、载荷工况、常规使用的寿命上要求差异显著，对应的核心磨削设备、热处理工艺、质量检验标准也有所区别，产线可能没办法完全通用。
在此背景下，新剑传动将100万套产能笼统归为“人形机器人及汽车”共用，未披露人形机器人丝杠的实际规划占比，投资者根本没办法判断募投项目中真正对应机器人赛道的产能有多少，也无法评估未来的市场消化能力。
投行人士李志伟对界面新闻记者表示，如果两种产品在技术路线、生产设备和客户认证上存在实质性差异，却不分别披露各自规划产能和预计收入，投资者无法判断募投项目的真实消化能力。尤其当公司正以机器人概念股获得估值溢价时，这种模糊处理更易引发对信息披露充分性的质疑。
抛开机器人概念，支撑新剑传动基本盘的汽车零部件业务，也暗藏客户流失的风险。
报告期内，公司前五大客户销售占比分别为64.37%、58.92%和52.19%，虽呈年年在下降趋势，但占比始终超半数，客户集中度仍处较高水准，单一客户的订单波动对公司业绩影响显著。
其中，沃德尔集团连续多年为新剑传动第一大客户，但采购额却在持续缩水。2023年至2025年，新剑传动对沃德尔集团的出售的收益分别为8220.29万元、7992.63万元和5842.99万元，三年累计减少2377.30万元，降幅达28.92%；对应收入占比也从31.48%降至15.38%。
值得警惕的是，沃德尔集团本身主营汽车电子、精密机械件及智能机器人核心部件，其鹰潭研发中心已将丝杠、精密轴类精加工件列为上游研发重点。若核心客户从采购方转变为竞争者，新剑传动面临的不仅是收入下滑，更可能是客户资源流失与竞争格局恶化的双重压力。
比盈利下滑、客户波动更具争议的，是新剑传动在产能利用率持续走低的背景下，大举募资扩产的合理性。
2023年至2025年，新剑传动丝杠及相关机电执行器总成的产能从始至终维持在150万个/年，但产能利用率从未达到满产状态：2023年为82.9%，2024年小幅回落至82.1%，2025年则为72.7%，同比下滑近10个百分点。
在现有产能利用率仅72.7%的情况下，新剑传动拟投入25.19亿元新增100万台产能，相当于现有产能的三分之二。
资深注册会计师王健平对界面新闻记者表示，“现有产能利用率只有七成多，还要大规模逆势扩产，唯一合理的逻辑就是已经锁定了确定性的大额订单。但从新剑传动招股书披露的重大销售合同来看，没有一家是机器人企业，加上机器人客户全部匿名，无法验证未来订单的可持续性。如果新产能建成后下游需求没有到达预期，大额固定资产带来的折旧压力将直接吞噬公司利润，极端情况下甚至有可能导致亏损。”
界面新闻记者注意到，行星滚柱丝杠赛道已掀起扩产潮，行业产能过剩的隐忧正在显现。目前A股已有北特科技、双林股份等多家上市公司布局该领域，仅北特科技一家规划产能就达到340万套，远超新剑传动扩产后的总规模。随着各路玩家纷纷进场，未来行业竞争势必日趋激烈，价格战压力下，本就下滑的毛利率可能进一步承压。
人形机器人无疑是当下最具想象空间的赛道之一，核心零部件厂商也确实有望享受行业增长的红利。但对于新剑传动而言，当前的基本面可能还撑不起宏大的故事：年营收不足4亿元，机器人业务收入3000余万元，传统主业盈利持续走弱，核心客户订单缩水，却要撬动28亿元的扩产计划，支撑50亿元以上的申报估值，概念与实绩之间有不小的鸿沟。
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